Инвестирование в убыточную компанию, как правило, делается в надежде на то, что высокий риск в итоге окупится высокой доходностью. Хотя сотни публичных компаний сообщают об убытках квартал за кварталом, лишь некоторые из них завоюют успех и известность у потребителей. Трюк заключается в том, чтобы определить каким из них удастся это сделать.

Причины убытков

Отрицательные прибыли или убытки могут быть обусловлены как временными (краткосрочными и среднесрочными) факторами, так и постоянными (долгосрочными) трудностями. Временные проблемы могут затрагивать как отдельную компанию (авария на производстве), так и целый сектор, что и произошло с деревообрабатывающими предприятиями во время коллапса рынка недвижимости в США. Долгосрочные проблемы могут быть обусловлены фундаментальными сдвигами в структуре потребительского спроса, как, например, было с Blackberry из-за популярности смартфонов Apple и Samsung, или устареванием технологий, что произошло с компакт-дисками.

Инвесторы часто готовы подождать восстановления прибылей компаний с временными проблемами, но, как правило, гораздо менее снисходительны к долгосрочным проблемам. В первом случае оценка будет зависеть от размаха временных трудностей. Во втором случае низкая рыночная стоимость компании с долгосрочными проблемами может отражать сомнения в ее способности выжить.

Молодые компании с отрицательными прибылями имеют тенденцию группироваться в секторах, где потенциальная доходность может перевешивать риски, таких как технологический, биотехнологический и добывающий.

Техники оценивания

Поскольку отношение цена/прибыль нельзя использовать для оценки убыточных компаний, применяются альтернативные подходы. Они могут быть как прямыми (метод дисконтированных денежных потоков, DCF), так и косвенными, основанными на относительной оценке. Относительная оценка использует сопоставимые коэффициенты, например, такие как EV/EBITDA или цена/продажи. Эти оценки обсуждаются ниже.

Дисконтированные денежные потоки (DCF): DCF является попыткой оценки текущей стоимости компании при помощи прогнозирования будущих денежных потоков и последующего дисконтирования их к настоящему моменту времени с уместной ставкой вроде средневзвешенной стоимости капитала (WACC). Хотя DCF является популярным методом, проблемы кроются в его сложности. Инвестору или аналитику нужно оценить: 1) свободные денежные потоки за прогнозируемый период; 2) конечную стоимость; 3) ставку дисконтирования. Даже незначительный сдвиг в этих переменных может ощутимо воздействовать на оценку стоимости компании.

EV/EBITDA. В этом случае подходящий множитель применяется к EBITDA компании (прибыли до вычета налогов, процентов и начисленной амортизации), чтобы получить оценку стоимости предприятия (enterprise value, EV). В простейшем случае EV равна активам компании за вычетом свободных средств. Преимуществом такого подхода является его простота. К недостаткам можно отнести трудности с подбором подходящих аналогов. Кроме того, его нельзя использовать для самых молодых компаний еще не отчитавшихся по EBITDA.

Например, компания может иметь EBITDA в $30 миллионов в текущем году. Анализ сопоставимых компаний показывает, что они торгуются в 8 раз выше EBITDA по EV. Использование этого коэффициента дает EV компании в $240 миллионов. Предположим, что долг составляет $30 миллионов, свободные средства $10 миллионов, и всего выпущено 50 миллионов акций. Тогда цена одной бумаги должна составлять $4.40.

Другие коэффициенты, например, такие как цена/продажи также довольно часто используются на практике. Особенно технологическими компаниями, когда они выходят на биржу. Так, Twitter (NYSE:TWTR), ставший публичным в ноябре 2013, оценил акции на IPO по $26, что соответствует коэффициенту цена/продажи равному 12.4 (прогноз продаж на 2014 составлял $1.14 миллиарда). Для сравнения Facebook (Nasdaq:FB) стартовал с коэффициентом 11.6, а LinkedIn (NYSE:LNKD) – 12.2.

Секторные коэффициенты. Они используются для оценки компаний в специфических секторах и особенно полезны для анализа молодых компаний. Например, в биотехнологическом секторе, где требуется много лет и множество попыток, чтобы получить одобрение минздрава (FDA), компании оцениваются на основе их текущего этапа в процессе получения одобрения (первая фаза испытаний, вторая фаза испытаний и т.д.), а также заболевания, для которого разрабатываются медикаменты. Так, компания с единственным продуктом для лечения диабета в третьей фазе клинических испытаний в идеале должна сравниваться с такими же компаниями.

Что нужно учесть

Является ли убыточная фаза временной или постоянной? Для зрелой компании потенциальный инвестор должен определить, что это: «черная полоса» или устойчивая негативная тенденция? Если компания представляет собой хорошо управляемую организацию в циклической отрасли промышленности (энергетической, товарной и т.п.), тогда вероятно трудности носят временный характер, и в будущем прибыли восстановятся.

Молодые компании не подходят для консервативного инвестора. Требуется определенная толика веры для того, чтобы вложится в молодую фирму, которая может быть убыточной в течение нескольких лет. Шансы на то, что стартап окажется следующим Google или Facebook значительно ниже того, что он продемонстрирует умеренную доходность или вообще «прогорит». Поэтому инвестиции в молодые компании подходят лишь для инвесторов с высокой терпимостью к риску.

Риск должен компенсироваться доходностью. Это означает, что в случае успеха вы должны как минимум утроить ваши вложения в приемлемый срок. Если кто-то допускает вероятность 100% потери средств, потенциальная доходность лучшего случая в 50% вряд ли сможет компенсировать принимаемый риск.

Управление – ключ к успеху. Следует убедиться, что руководство компании заслуживает доверия и способно сделать ее прибыльной.

Используйте портфельный подход. При инвестициях в убыточные компании портфельный подход особенно важен, поскольку успех даже одной компании способен перекрыть убытки по другим позициям.

Резюме

Инвестиции в убыточные компании предполагают высокий риск и высокую доходность. Однако при помощи подходящих методов оценки, таких как DCF или EV/EBITDA, а также рекомендаций здравого смысла (выбор профиля доходность/риск, анализ способностей руководства компании и использование портфельного подхода) риск вложения в такие компании можно смягчить, сохранив при этом потенциал высокой доходности.

© q-trader

[обсудить на форуме]